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Commentary

Effet Varoufakis ou effet Troïka ?

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ATHENES – En décembre dernier dans son message de fin d’année, Holger Schmieding de la banque d’investissement Berenberg de Hambourg alertait ses clients sur les risques politiques. A titre d’exemple il présentait le graphe ci-dessous qui montre la baisse de confiance des milieux d’affaires en Grèce à la fin du printemps 2015 et sa remontée aprés mon départ du ministére des Finances. Il appelle cela “l’effet Varoufakis”.

Il est incontestable que les investisseurs ont raison de beaucoup se préoccuper des risques politiques, notamment de la capacité des responsables politiques et des bureaucrates à porter des dommages incalculables à l’économie. Mais ils doivent aussi se méfier des analystes incapables ou peu motivés pour distinguer une corrélation d’un rapport de cause à effet ou de faire la différence entre insolvabilité et manque de liquidité. Ils feraient donc mieux de se méfier d’analystes comme Schmieding.

En réalité, la confiance des entreprises en Grèce a commencé à dégringoler avant que je ne sois ministre des Finances et elle a recommencé à grimper un mois après ma démission. La corrélation est indéniable, mais y a-t-il pour autant un rapport de cause à effet ?

Prenons l’exemple suivant. La confiance des entreprises a chuté après le 11 septembre 2001, alors que Paul O’Neill était secrétaire du Trésor. Schmieding parle-t-il alors d’un “effet O’Neill” ? Evidemment pas : la chute de confiance des entreprises n’a rien à voir avec O’Neill, elle tient aux inquiétudes liées au terrorisme mondial. Il n’y a aucun lien de cause à effet avec O’Neill.

De la même manière, dans le cas de la Grèce, l’effondrement de la confiance des entreprises a eu lieu alors que j’étais ministre, mais elle était due à la menace de nos créanciers, la Troïka (la Commission européenne, la Banque centrale européenne et le FMI) qui a annoncé qu’elle bloquerait le fonctionnement de notre systéme bancaire pour contraindre notre gouvernement à accepter un nouvel accord de prêt non viable.

Avant ces menaces, la confiance des entreprises était à la hausse dans le pays. Aussitôt que j’ai présenté mon plan de réformes et mon plan budgétaire aux investisseurs de la City de Londres, la Bourse est repartie fortement à la hausse. La croissance du PIB réel a été plus forte lorsque j’étais à la tête du ministère des Finances que lors du dernier semestre de 2014, identifié comme une période de hausse de la confiance par Schmieding.

Dans ces conditions, pourquoi la confiance des entreprises a-t-elle chuté lorsque j’étais ministre ? Etait-ce en raison de mon programme écrit en collaboration avec Jeff Sachs (et la participation de Norman Lamont, un ancien chancelier de l’Echiquier conservateur du Royaume-Uni, Larry Summers de Harvard et James K. Galbraith de l’université du Texas). Ou bien était-ce en raison de la menace explicite de la Troïka de provoquer la fermeture des banques (qui a d’ailleurs été imposée quand nous avons osé demander au peuple grec de se prononcer par référendum sur l’ultimatum de nos créanciers) ? Autrement dit, s’agissait-il de “l’effet Varouvakis” ou de “l’effet Troïka” ?

Pour répondre à cette question d’une manière utile aux investisseurs, un analyste sérieux doit au minimum essayer de voir si la correlation observée correspond à un rapport de cause à effet. Il faut pour cela comparer mon programme à celui de la Troïka. Malheureusement, c’est un travail que certains analystes ont préféré ne pas entreprendre.

La bonne question est de savoir si nous avons eu raison de nous opposer à la Troïka (un élément essentiel de notre programme électoral de janvier 2015), ou si nous aurions dû accepter le programme de nos créanciers pour la Grèce ? A mon avis, nous n’avions d’autre choix que de résister au programme de la Troïka.

La raison en est simple : la Grèce est devenue insolvable début 2010. Après mai 2010, elle a répondu à cette situation en souscrivant une suite de prêts non viables accordés sous des conditions qui ne pouvaient que réduire le revenu du pays, les flux de crédit et d’investissement. L’insolvabilité a été aggravée en continuant à faire comme s’il s’agissait d’un simple problème de liquidité.

Fin 2014, l’économie grecque était-elle sur le point de redémarrer ? De toute évidence, non. Le PIB nominal n’a jamais arrêté de se contracter, les dettes publiques et privées sont devenus de moins en moins soutenables, tandis que les flux d’investissement et de crédit se sont taris. Sans restructuration de la dette, un objectif modeste en matière d’excédent budgétaire primaire (net du paiment de la dette), une “mauvaise banque” pour traiter les créances en souffrance et un programme de réforme global qui prenne en compte les pires cas de recherche de rente, la Grèce est condamnée à la dépression permanente.

Hélas, l’attitude de la Troïka était dictée par des raisons politiciennes et elle ne s’intéressait absolument pas à nos propositions ; elle ne voulait que notre capitulation. Nous aurions sûrement pu mieux faire face à cette confrontation. Mais pour un analyste, blamer la victime d’une telle violence financière est non seulement condamnable moralement, mais c’est aussi un mauvais service qu’il rend à ses clients qui peuvent être amenés à croire par exemple que maintenant que Varoufakis a été démissionné, l’économie grecque est sur la voie de la reprise.

Heureusement, il existe des analystes consciencieux comme Mohamed El-Erian sur lesquels peuvent s’appuyer les investisseurs avisés. Leur verdict est sans la moindre ambiguité : le ralentissement de la Grèce en 2015 est dû à “l’effet Troïka”.

Oui, l’Europe est confrontée à des risques politiques. Mais ils tiennent à la réticence de la Troïka à se réformer et à repenser sa stratégie. Traduit de l’anglais par Patrice Horovitz Yanis Varoufakis, ancien ministre des Finances de la Grèce, est professeur d’économie à l’université d’Athènes.

par Yanis Varoufakis

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