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La solvabilité des pauvres ?

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WASHINGTON, DC – Depuis cinq ans, plusieurs pays à bas revenu comme le Rwanda et le Honduras ont émis les toutes premières obligations de leur histoire à l’attention des investisseurs privés étrangers à Londres ou à New York. Jusqu’à récemment, cela aurait paru impossible, et ces premières émissions devraient donc être considérées comme un signe de confiance des grands investisseurs. Mais cela devrait aussi déclencher des alarmes familières.

Une vingtaine « d’émissions initiales » ont permis de réunir environ 12 milliards de dollars à des taux d’intérêt qui sont en moyenne à peine 4,5 % supérieurs à ce que le gouvernement américain payent pour des échéances de cinq ans ou plus. C’est un petit changement dans le cadre plus général de la finance internationale ; mais dans la mesure où nombre de ces emprunteurs étaient en difficultés ou en faillite il y a dix ans à peine, et en grand besoin de l’annulation de leur dette, ce changement tient de la volteface.

Mais cet accès des pays à bas revenu aux prêteurs privés n’est pas sans risque ; des risques qui devraient immédiatement être soulignés, avant qu’ils ne se transforment en menaces imminentes.

Pour commencer, il y a un risque d’une remise en jeux. Les obligations doivent être remboursées en devises étrangères, généralement en dollars américains, en un seul paiement unique. Ces  paiements peuvent être élevés, surtout comparés aux obligations des dettes passées ou aux revenus futurs des exportations.

Les données de la Banque Mondiale qui retracent l’évolution de la dette des pays en développement depuis les années 1970 montrent qu’un pays a une chance sur cinq de tomber dans la spirale de la dette si les remboursements sont équivalents à plus d’un dixième de ses exportations – une situation à laquelle un émetteur d’obligations sur trois risque d’être confronté à l’échéance des obligations émises.

La capacité de ces emprunteurs pauvres à éviter un tel étranglement financier dépendra de plusieurs facteurs. D’une part, la question est de savoir s’ils seront en mesure de réémettre de nouvelles obligations pour rembourser celles qui arriveront à échéance. Par ailleurs, il serait bon de savoir s’ils investiront ces fonds avec prudence, ce qui leur permettrait de résorber rapidement leurs dettes. Dans les pays aux revenus volatiles, surtout ceux dont l’économie repose sur leurs ressources naturelles,  il serait bon qu’ils affichent une réelle volonté de mettre des fonds de côté lorsque les revenus de ces ressources seront élevés.

Un deuxième risque, à moyen terme, est lié aux inversions de flux de capitaux. L’appétit des prêteurs pour les obligations des pays à bas revenus provient en grande partie d’une combinaison d’abondantes liquidités et de taux d’intérêt proches de zéro dans les économies développées depuis la crise financière mondiale de 2008-2009. Face à la perspective de rendements dérisoires chez eux, les investisseurs se tournent vers des marchés « frontières » plus risqués pour de meilleurs rendements.

Tôt ou tard cependant, les économies développées resserreront leur politique monétaire, et les obligations des pays en développement perdront de leur attrait. Les emprunteurs qui auront appliqué des politiques macroéconomiques saines préserveront probablement un certain intérêt pour les marchés financiers globaux ; mais les gouvernements les moins prudents pourraient soudain se retrouver perdus.

Malheureusement, la qualité des pratiques en matière de gestion de la dette chez ses nouveaux émetteurs d’obligations est inégale. Des stratégies d’endettement sensibles, un bureau de gestion de la dette professionnel et indépendant, et un cadre légal clair de l’emprunt public sont plus importants que jamais.

Bien sûr, des progrès significatifs ont été fait dans ce domaine depuis dix ans, dont une grande part a été financée grâce à l’aide des pays riches. Mais il faut faire plus avant que cette vague d’emprunts ne devienne trop imposante pour être gérée convenablement, ou ne s’étende à l’état et aux autorités locales dont les capacités administratives sont réduites. Il faut noter la forte corrélation négative entre la qualité des pratiques de gestion de la dette d’un pays et ses risques d’endettement ; 90 % des pays à faibles risques cultivent de bonnes pratiques.

Le troisième risque est qu’il sera difficile à l’avenir de trouver des accords sur de futurs arrangements sur la dette. Les créanciers des pays à faibles revenus étaient traditionnellement les gouvernements des pays riches et les organisations internationales qui estimaient inenvisageable d’exiger le remboursement de la dette si cela impliquait l’interruption des services publics vitaux comme l’éducation et la santé dans les pays emprunteurs. Dans un processus qui aura pris quinze ans à se mettre en place – et qui demeure inachevé – la dette des pays pauvres les plus endettés ont été effacées, pour un coût de plus de 100 milliards de dollars.

Aujourd’hui cependant, un grand nombre de ces pays pauvres les plus endettés émettent des obligations à l’intention des investisseurs privés sur le marché global, devenu de plus en plus risqué ces derniers mois, suite à des décisions de la justice américaine qui autorisent les détenteurs d’obligations à rejeter toute reconsidération de la dette et à poursuivre afin d’obtenir le remboursement de l’intégralité de la dette. Il faut espérer que les fonds levés seront bien utilisés, et que les remboursements n’imposeront pas trop de sacrifices, dans la mesure où il n’existe actuellement pas de mécanisme pour restructurer, sans même parler d’annuler les nouvelles dettes.

On pourrait se demander pourquoi quiconque autre que les investisseurs globaux qui prennent des risques devrait s’inquiéter de refinancement, de retournement, de gestion de la dette ou de révision. La raison est que le désarroi de la dette publique fait plus de mal aux citoyens les plus pauvres d’un pays, qui sont peu informés, et n’ont pas droit à la parole en matière d’émissions obligataires. Lorsqu’un pays fait défaut, les dommages économiques entrainent une augmentation du nombre des plus pauvres et un recul de leurs conditions de vie.

Lorsque l’Argentine a fait défaut en 2001, un argentin sur cinq est tombé en deçà du seuil de pauvreté.

Une gestion saine de la dette signifie en fait une politique sociale saine – une leçon que ne devraient oublier ni les emprunteurs et ni les créanciers alors qu’ils recourent à l’endettement ; car si cet endettement n’est pas correctement géré, la situation peut s’avérer bien plus difficile et problématique qu’initialement envisagée.

Marcelo M. Giugale est directeur senior en charge de la pratique globale en macroéconomie et gestion budgétaire à la Banque Mondiale.

Copyright: Project Syndicate, 2014.
www.project-syndicate.org

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